年末“小插曲”难改资金面平稳“主旋律”

本篇文章2307字，读完约6分钟

从往年来看，年底资金波动是不可避免的，压力很快就会出现，央行随时可能出手。该机构认为，本周mlf到期是央行投资新年基金的一个机会，也是观察货币当局态度的一个重要窗口。

经济处于压力之下，货币政策容易放松，流动性也普遍无忧。然而，近期存款利率持续上升，一个月期国债存款利率明显走高，凸显了年终指数评估的影响。从往年来看，年底资金波动是不可避免的，压力很快就会出现，央行随时可能出手。该机构认为，本周mlf到期是央行投资新年基金的一个机会，也是观察货币当局态度的一个重要窗口。

这项政策很难收紧，总的趋势不会改变

自10月底以来，中国央行显然收紧了“钱袋”。截至12月10日，央行连续32个工作日未在公开市场进行反向回购操作，不断刷新连续停牌时长记录。在流动性供应严重依赖央行投资的时候，很难不引起关注。然而，经过一些讨论，各方几乎一致表示，央行的反向回购锁定不应被过度解读，也没有必要担心货币政策收紧。

在目前的经济形势下，很难收紧货币政策。11月，制造业pmi指数降至50，景气度继续下滑。11月份，进出口同比增速大幅下滑，“抢出口”开始回落，外部环境变化对外贸的负面影响显现。11月份cpi同比增幅低于预期，这也证实了实体需求疲弱。考虑到对外贸易的不确定性，房地产的疲软可能会拖累投资，而消费受到收入增长放缓的制约，经济运行的变数更多，下行风险更大。货币政策有必要向“稳定增长”倾斜，从根本上阻止空.的紧缩

事实上，市场更关心的是货币政策是否会进一步放松。降息讨论的公开性是最好的证明。在美联储改变语气、国内通胀压力放缓后，一些机构更坚定地押注央行将降息。简而言之，市场普遍认为，当前的货币政策容易放松，难以收紧。基于此，流动性总体上应该是无忧的，央行可能会继续停止反向回购或mlf，而这些操作细节不会改变总体趋势。

“魔鬼隐藏在细节中”

年末流动性真的不值得担心吗？就总额而言，这是真的。

12月是传统的金融投资大月，但总流动性预计将明显增加。2016年12月和2017年12月，财政存款余额减少约1.2万亿元。中信证券(600030)固定收益研究报告预测，今年12月财政存款预计将减少1.5万亿元。财政集中支出可以显著充实金融机构的储备资金。历史上，金融机构的超额准备金率从第三季度末的1.3%跃升至2017年的2.1%。

然而，几乎不可避免的是，年底流动性将出现短期和结构性波动。俗话说“藏在细节里的魔鬼”，年底的财政支出往往集中在12月底的最后几个工作日，而在年底前资本需求最大的时期有一个“时间差”。年底，也是监管评估的关键时期。银行和其他金融机构有很强的意愿储备流动性，以满足评估标准、优化报表或应对风险。然而，这些机构只是市场上资金的主要提供者，从传统的出资者转变为融资者，这给资本供求带来了双重负面影响。即使在之前货币政策相对宽松的时期，比如2012年和2015年，流动性也不可避免地在年底波动。

值得注意的是，本月7日，央行一个月期中央国库现金存款的中标利率达到了4.02%。考虑到支付后，银行的实际成本约为4.4%，比银行间融资成本高出约150个基点。

CICC等机构指出，国债现金存款利率如此之高，这表明银行的需求非常旺盛，这只是反映出一些银行仍然有压力达到评估标准或提高新一年的流动性。

CICC指出，自10月份以来，银行间存单的净融资规模不断扩大，推动银行间存单发行利率逆势上升，这也反映出部分银行面临满足流动性评估标准的压力。

还应该注意的是，今年以来，基金总体上是稳定和宽松的，但总的流动性不是很高。在前三个季度末，超额准备金率仅为1.7%，而在9月底，为1.5%。根据华创证券的计算，11月底超额准备金率预计在1.3%左右，处于超低水平。考虑到央行近期没有投入大量资金，预计年底财政支出前，超额准备金率可能会进一步下降。

市场人士指出，当低超额准备金规模在年底遭遇各种干扰时，我们不应该对年底的基金过于乐观。资金能否顺利度过新年仍取决于央行的货币政策操作。

现在不是坚持的时候

从往年来看，12月中下旬，基金最容易波动和收紧。到了12月中旬，各种压力将逐渐显现。这些资金能否顺利度过新年，取决于央行是否会保持“沉默”。

为什么央行的流动性最近被“切断”？据各方分析，主要有两个原因:一是流动性价格仍然较低，还没有达到急需流动性的程度。华泰证券(601688)的固定收益研究认为，在货币政策调控框架从数量向价格转变的过程中，货币市场“价格”的变化更值得关注。其次，稳定汇率的压力依然存在。华泰证券表示，由于中美经济周期错位，中美之间的短期利差已经上下颠倒，人民币仍然存在贬值压力。鉴于美联储在12月加息的可能性很大，仍有必要将短期息差控制在合理范围内。

无可否认，目前有必要稳定汇率，但这并不意味着必须放弃其他监管目标。保持合理和充足的流动性仍然是央行的明确目标。

2018年是内外环境发生巨大变化的一年。内部有宏观经济下行、信贷违约、金融风险防范等压力，外部有贸易形势变化、美联储加息、人民币贬值预期上升等压力。央行的货币政策在经济增长、金融风险防范和人民币汇率稳定之间难以平衡。今年年底，可以预计央行将更加关注流动性风险。

分析师指出，随着年底各种风波的出现，预计央行将适时重启注资操作。上周五，2860亿元人民币的mlf到期，这为央行注入新一年资金提供了一个机会，也是观察货币当局态度的一个重要窗口。预计央行将过度更新到期的mlf，并可能在未来重启反向回购操作，以填补金融投资到来前的短期流动性缺口。总之，年底资金“小插曲”是不可避免的，但稳定和宽松的“主旋律”不会改变。