易纲印尼之行释放了多少政策信号？

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这个周末太棒了。刘董事长说春天不远了，易总裁说我们为一切风险做好准备，我们为世界做好准备。

本文简要梳理了易纲主席在印尼巴厘岛20国集团财长和央行行长会议上的讲话，并提出了一些经验。

1.易纲主席对中国当前经济基本面的判断，代表了宏观管理部门对当前经济形势的判断。在中美贸易冲突不断升级的背景下，负责经济航行船舶的宏观管理部门已经开始调整航向，以应对极端情况和内外部风险。

从基本面来看，简单地说，就数据而言，实体经济的宏观指标是好的(这也是政府继续发布的信息)；然而，微观感受却截然相反。作为中国经济中最具活力的民营企业，今年出现了信贷违约潮和信心低迷。从金融市场的角度来看，今年金融市场的动荡是对宏观数据和微观感受对比的直接反应。这就是为什么央行在年内连续四次下调RRR利率，而且自年初以来，特别是自4月份以来，货币政策和流动性一直保持相对“稳定和宽松”。

实体经济看起来不错。下一步，实体经济衰退的弹性是空，这意味着中国经济的弹性决定了空的实力，甚至宏观政策刺激的节奏。

让我们先看看中央银行的判断-

易纲:就中国经济而言，中国目前的经济增长是稳定的，预计今年可以达到6.5%的目标，也可能稍高一些。价格水平处于良性区间。目前，消费物价指数为2%，生产者价格指数为4%。据估计，年消费物价指数略高于2%，生产者价格指数在3-4%之间。企业利润增加，税收和工资收入也处于良好水平。国内消费已经成为增长的主要驱动力。从国际收支的角度来看，外部盈余正在持续萎缩。中国的经常账户盈余长期保持，2007年达到峰值，占国内生产总值的10%，然后逐年下降。今年上半年，经常账户出现赤字，全年可能会有少量盈余，估计不到国内生产总值的1%。上述情况表明，中国经济增长主要由内需驱动，消费和服务业成为主要驱动因素，对外顺差不断缩小。

就数据而言，实体经济是好的。这是央行的一个基本判断，即实体经济各项指标良好，总流动性看起来也不错。从流动性来看，虽然m2总体增速不高，为8%，但信贷规模和社会融资规模总体良好，表内信贷增长强劲。从利率的角度来看，无风险利率正在下降。

接下来的问题是，实体经济指标良好，总流动性看起来非常好，但为什么金融市场会有如此大的反差？这种反差在于，近两年深化的金融去杠杆化政策正在发挥作用，这是一个漫长的信贷去杠杆化过程。在这种去杠杆化过程中，宏观经济运行和金融市场出现了一些新情况:

首先，从数据来看，经济基本面(中国的经济增长势头更多地转向国内需求和消费，其弹性和弹性有所增加，基本面没有像前几年那样迅速恶化)似乎是这样的。

其次，根据去年底经济工作会议确立的精神，化解和防范金融风险是重中之重，因此去杠杆化和防范风险是今年以来最大的政治正确。经过几个季度的去杠杆化，金融市场和实体经济多年积累的风险开始慢慢释放。在4月份新的资产管理条例发布后，它甚至引发了市场的大幅波动。例如，股票市场的股票质押贷款风险、债券市场的信用债券违约风险、地方政府的债务去杠杆化风险，以及每一个经济和金融机构都可能出现的慢性疾病的极端情况。

随着风险的释放和伴随而来的公众关注，原有的“货币紧缩+监管紧缩”的政策组合有必要面临重大调整。去杠杆化是为了释放风险，而不是创造新的风险。因此，尽管货币政策的基本面保持“稳定和中性”，但毫无疑问，它们应该比以前更加宽松，以对冲金融去杠杆化带来的收紧风险。

2.易纲主席在印尼之行中多次强调，杠杆率已经稳定。从“去杠杆化”到“稳定杠杆化”，在政策措辞的变化背后，再次证实了中国宏观调控的基调在内外冲击下发生了变化。

从“去杠杆化、防范化解金融风险”到“稳定增长、化解金融风险”，最清晰的信号来自2018年7月的两次重要调整，7月底“六个稳定”的调整是最清晰的政策转折点。10月7日，RRR今年第四次降息，再次表明稳定增长和化解金融风险是同等重要的政策立场。

当易纲之前回答财新记者的问题时，“宏观杠杆率已经稳定下来了。”多年来，我们一直在谈论去杠杆化。现在，杠杆率已经稳定下来，这是一个重大变化。”

问题3:我来自星展银行。我的问题是针对易纲主席的，这是对前一个问题的进一步提问。在过去的几年里，中国积极推动去杠杆化，这在社会融资规模增长放缓的情况下尤为明显。然而，随着存款准备金率的降低，金融体系中出现了新的流动性。你如何确保新的流动性用于生产目的，而不是去杠杆化进程的倒退？

易纲:关于去杠杆化的问题，如果你看看中国的数据，你会发现去年和今年中国的整体杠杆率一直保持稳定，不再快速上升。这是我们的成就之一。最近，我们降低了存款准备金率或引入了其他工具，基本目的是为金融体系提供充足的流动性。M2等社会融资规模指标适度增长。因此，简单回答你的问题，我们注入金融系统的流动性是适当的，杠杆水平将继续保持稳定。请注意，我这里指的是稳定的杠杆率。

3.当前稳定和中性货币政策的几个“锚”

易纲:有人担心我们是否正在放松货币政策。我的回答是:中国的货币政策保持稳定和中性。如果你看看广义货币m2，它目前的增长率是8.0%，广义货币的增长率基本上等于名义国内生产总值的增长率。社会融资增长率约为10%，也处于合理水平。基于上述因素，可以得出中国货币政策保持稳定和中性的结论。

解读:如何判断央行的货币政策是稳定的、中性的、紧缩的还是宽松的？有两个指标-

数量:m2和社会融资规模。

价格:长期-十年前政府债券的收益率，短期-回购-007

自2016年下半年以来，在金融去杠杆化政策的推动下，m2一直在下降，m2与名义gdp之间的差距一度扩大。央行认为m2增长率下降是去杠杆化的一个重要影响，并有意淡化m2的指标重要性。从今天的声明来看，m2仍然是央行货币政策的重要“锚”。

4.货币政策的未来趋势。

面对不断升级的中美贸易冲突和潜在的国内经济下行压力，央行货币政策的方向和路径是什么？这个q。直接提问，简单回答。

问题1:你提到在应对贸易摩擦风险时，空未来会有一定的政策调整。你认为在什么情况下降息的条件已经成熟？我们现在看到的是存款准备金率的下调。中国如何避免资本流入房地产和其他我们不想流入的领域？

易刚:我们在货币政策工具方面仍然有相当大的空，包括利率、准备金率和货币状况。考虑到美联储正在加息，中国的利率水平是合适的。我们以上的工具足以处理不确定性。

5.中美贸易战:中国做好了最坏的打算。

易纲多次提到中国在中美贸易战中的担忧、谈判原则、谈判策略和基本立场(见下文)。

最坚定的信号来自彭博的采访。当易纲回答彭博记者的问题时，贸易战将导致两败俱伤。各方应携手合作，找到建设性的解决方案，但中国也做好了最坏的准备。

“我们做最坏的打算。你可以看到，许多中国人现在正准备将贸易紧张局面延长。”

6.关于美国操纵汇率的指控和人民币贬值的压力，直接看彭博报告，这是中国人民银行的标准。

来源:中国人民银行官方网站

原标题:易纲行长在2018年g30国际银行业研讨会上的讲话及问答

我今天的发言涉及两个问题，一个是中国经济，另一个是贸易摩擦。就中国经济而言，中国目前的经济增长是稳定的，预计今年可以达到6.5%的目标，也可能稍高一些。价格水平处于良性区间。目前，消费物价指数为2%，生产者价格指数为4%。据估计，年消费物价指数略高于2%，生产者价格指数在3-4%之间。企业利润增加，税收和工资收入也处于良好水平。国内消费已经成为增长的主要驱动力。从国际收支的角度来看，外部盈余正在持续萎缩。中国的经常账户盈余长期保持，2007年达到峰值，占国内生产总值的10%，然后逐年下降。今年上半年，经常账户出现赤字，全年可能会有少量盈余，估计不到国内生产总值的1%。上述情况表明，中国经济增长主要由内需驱动，消费和服务业成为主要驱动因素，对外顺差不断缩小。

在货币政策方面，当前的货币政策保持稳定和中性，既不放松也不收紧。货币政策工具箱中有足够的政策工具。今年，中国10年期国债收益率从年初的4%左右下降到目前的3.6%，7天期逆回购利率也有所下降。今年，中国人民银行四次下调存款准备金率，一些人担心我们是否在放松货币政策。我的回答是:中国的货币政策保持稳定和中性。如果你看看广义货币m2，它目前的增长率是8.0%，广义货币的增长率基本上等于名义国内生产总值的增长率。社会融资增长率约为10%，也处于合理水平。基于上述因素，可以得出中国货币政策保持稳定和中性的结论。

关于贸易摩擦。我认为贸易摩擦给经济带来了巨大的下行风险。过去几天，国际货币基金组织发布了相关模型，预测贸易摩擦对主要经济体和世界的负面影响。我同意国际货币基金组织的结论，而中国人民银行的模式也得出类似的结论。我认为贸易摩擦会带来很多问题，导致负面预期和不确定性，让市场紧张，这是市场不喜欢的。

贸易摩擦对中国的影响。在中国的出口产品中，外资企业所占比例相对较大，约占45%。私营企业的出口比例也很高，几乎达到45%。国有企业的出口仅占10%。上述结构也可以推断出贸易摩擦和关税征收对中国经济的结构性影响。

中美之间的贸易平衡需要注意其他因素。首先，美国对华服务贸易顺差。在过去的几十年里，美国对中国的服务贸易出口增长迅速，年均增长率为20%。目前，美国对华服务贸易顺差高达400亿美元。中国仍然存在对美国的教育赤字。许多中国学生在美国学习，向美国支付高额学费和生活费用。流入美国的资金是巨大的。

中美贸易统计中没有包括的第二个因素是美国企业在中国的销售额。这些美资企业在中国大量生产和销售。据统计，2015年美资企业在华销售额约为2200亿美元，包括商品和服务。想象一下通用电气、通用汽车和苹果，你就会明白为什么这部分数据如此巨大。第三，人们一直在讨论中国应该加强知识产权保护。去年，中国向世界支付了约290亿美元的知识产权费，其中很大一部分支付给了美国。

下一步，为了解决中国经济的结构性问题，我们将加快国内改革开放，加强知识产权保护，并考虑以“竞争中立”的原则对待国有企业。我们将大力推进服务业的开放，包括金融业的开放。谢谢你！

问题1:你提到在应对贸易摩擦风险时，空未来会有一定的政策调整。你认为在什么情况下降息的条件已经成熟？我们现在看到的是存款准备金率的下调。中国如何避免资本流入房地产和其他我们不想流入的领域？

易刚:我们在货币政策工具方面仍然有相当大的空，包括利率、准备金率和货币状况。考虑到美联储正在加息，中国的利率水平是合适的。我们以上的工具足以处理不确定性。

问题2:你说中国希望达成协议或找到解决贸易摩擦的办法。你对此有多少信心？

易纲:我们真诚希望找到一个建设性的解决方案。建设性的解决方案比贸易战要好，贸易战会导致两败俱伤。我已经谈到了贸易战对全球主要贸易伙伴和供应链的负面影响。在过去几天里，我与十几个国家的代表讨论了这些问题。他们都认为贸易战会有负面影响，所以我们必须承认贸易摩擦的巨大负面影响。各方应通力合作，找到建设性的解决方案。

问题3:我来自星展银行。我的问题是针对易纲主席的，这是对前一个问题的进一步提问。在过去的几年里，中国积极推动去杠杆化，这在社会融资规模增长放缓的情况下尤为明显。然而，随着存款准备金率的降低，金融体系中出现了新的流动性。你如何确保新的流动性用于生产目的，而不是去杠杆化进程的倒退？

易纲:关于去杠杆化的问题，如果你看看中国的数据，你会发现去年和今年中国的整体杠杆率一直保持稳定，不再快速上升。这是我们的成就之一。最近，我们降低了存款准备金率或引入了其他工具，基本目的是为金融体系提供充足的流动性。M2等社会融资规模指标适度增长。因此，简单回答你的问题，我们注入金融系统的流动性是适当的，杠杆水平将继续保持稳定。请注意，我这里指的是稳定的杠杆率。

问题4:(提问者是30国集团成员、墨西哥前总统埃内斯托·塞迪略)易纲总统，你提到你倾向于通过谈判解决贸易问题。但我认为中国应该学习加拿大和墨西哥的做法，也就是说，它不怕谈不好。在美国和墨西哥11个月的谈判中，墨西哥和加拿大明确表示，如果三方最终达成的协议只是美国想要的，他们宁愿不要北美自由贸易协定。最终，墨西哥和加拿大在每一个重要问题上基本上都取得了成功。我认为未能达成协议比谈判好，但这不是一场灾难。考虑到中美之间的经济关系，中美贸易谈判中中国谈判的筹码是美国私营部门的实际利益。因此，我希望中国能在谈判中更加大胆。

易纲:至于谈判策略，我想我们会遵循我们的原则。我们认为，基于规则的多边体系是成功的。全球化、比较优势和自由贸易都是有效的。我们将继续遵循这一原则。我们也在做最坏的打算。然而，即使我们做了这样的准备，我们也真诚地希望找到一个建设性的解决办法。这不仅是为了我们，也是为了我们的邻国、供应链和全球利益。

问题5:我是花旗集团的大卫·鲁本。我的问题也是针对易纲主席的，关于中国的经常账户盈余。你认为中国经常账户出现结构性赤字的可能性有多大？你觉得这个怎么样？你欢迎这一变化是因为它将有助于推动人民币国际化，还是担心它将变得依赖外部融资，这将影响中国的政策独立性？

易纲:我认为经常账户基本平衡是件好事。我们不会刻意寻求经常账户盈余。在我看来，中国的跨境资本流动目前处于正常状态。人民币国际化的最新进展是由于msci指数和富时罗素指数被纳入中国债券和股票，人们开始配置人民币资产。至于人民币国际化，我认为应该是一个市场驱动的过程。我们不会出台促进人民币国际化的特殊政策。我更希望看到的是，在公平竞争的环境下，市场参与者可以自由选择他们最想持有的货币。(结束)

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