心理关口告急 美债利率上涨难掀风浪

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该机构表示，当前美国股票和债券价格的跷跷板效应正在减弱，美国股票确实比美国债券贵得多，但相对价格/表现比率并没有逆转。此外，中美利差的缓冲空仍然存在，a股的安全边际正在上升，因此本轮美国国债收益率上升对中国股票债券市场的影响有限。

自8月下旬以来，近三个月来一直保持平静的美国债券收益率再次上升。目前，关键的10年期美国债券的收益率已达到3%左右。今年年初，由于美国国债利率迅速逼近3%的“心理关口”，全球市场遭受了“股票和债务的双重杀戮”。本轮美国债券收益率上升会引发另一场风暴吗？该机构表示，当前美国股票和债券价格的跷跷板效应正在减弱，美国股票确实比美国债券贵得多，但相对价格/表现比率并没有逆转。此外，中美利差的缓冲空仍然存在，a股的安全边际正在上升，因此本轮美国国债收益率上升对中国股票债券市场的影响有限。

3%不是终点

在许多研究机构看来，3%的关口可能无法阻止美国债务利率的上升趋势。

华创证券债券研究报告指出，最近10年期美国债券收益率再次上升，接近3%。由于以下四个原因，预计未来美国债券收益率仍将困难重重:

首先，美国的通胀预期正在上升。关税政策的改变将推高美国进口商品的价格，而油价上涨的风险仍然很高，同时美国较高的工资增长也将推高通货膨胀。其次，预计美联储今年将两次加息，并可能以更激进的方式应对通胀压力。市场基本上认为美联储将在本月底加息，12月份再次加息的可能性已超过75%。第三，美国债务供应的压力不容忽视。由于今年美国国债的到期日越来越长，税收改革政策的重叠增加了赤字规模，美国国债的供应量将大幅增加。如果特朗普在未来实施基础设施政策，他可能会进一步扩大美国债务的供应。第四，美联储按计划缩减了桌子，减少了对美国国债的需求。在供应大幅增加的同时，美联储的收缩速度正在加快，今年第四季度达到最快，对美国国债的需求将进一步减少，这将导致美国国债收益率大幅上升。

浙商证券的固定收益研究报告(601878)预测，到2018年底，10年期美国国债收益率可能升至3.1%-3.3%，达到本轮美联储加息周期中美国国债收益率的最高点。在1999年以来的前几次美联储加息周期中，10年期美国债券的收益率相当于美国联邦基金的目标利率。根据市场预测，美国联邦基金的目标利率最终将达到3%-3.5%，取中间值，10年期美国债券的收益率将高达3.2%。

影响a股的两条链条

今年年初，10年期美国国债收益率迅速逼近3%，引发了世界范围内一轮“股票和债券的双重杀戮”:美国国债的大幅下跌导致发达国家债券市场的集体调整；与此同时，由于担心美国债券利率上涨过快，抑制了股票估值，美国股市率先杀跌，导致股市大规模波动。从1月29日到2月8日，S&P 500指数在9个交易日内下跌超过10%，在2月5日下跌4.1%。

也是在今年初的这轮全球股市波动中，上证综指在今年触及3587点的高点后，转为持续回调，并在随后的10个交易日下跌了12%。

目前，当10年期美国国债收益率再次逼近3%时，将对全球市场，尤其是中国股市产生怎样的影响？

广发证券(000776)(香港股市01776)策略团队指出，影响a股的机制主要有两种——利率联动机制和股市联动机制。利率联动机制是指美国债券收益率上升影响中国利率，进而影响a股；股票市场联动机制是指美国债券收益率上升影响美国股票的表现，并通过国内外股票市场的联动机制影响a股。

作为全球债券市场的风向标，美国债务利率的波动对中国利率走势有一定的影响。例如，在当前的美联储加息周期中，中国人民银行数次小幅上调公开市场操作利率。然而，人们普遍认为，利率的提高会通过抑制估值和影响利润预期(提高财务成本)来影响股票定价，进而影响股票市场的走势和预期。

然而，目前市场倾向于认为，在美联储继续加息的同时，中国债券市场将通过压缩中美利差来吸收美国债券收益率的上行影响。原因是目前中美两国的经济基本面并不同步，货币调控联动的必要性正在下降。中国“宽货币”和“宽信贷”的监管取向明显，空.债券市场收益率上升美国债务利率上升的影响更有可能抑制中国利率继续下降，而不是导致利率大幅上升。据统计，中美10年期国债息差仍接近70个基点，仍处于“适宜区间”。

从股市联动的角度来看，中美股市表现出一定的联动，特别是随着a股外国投资者比例的增加，a股与海外股市尤其是与美国股市的联动进一步增强。从这个角度来看，对于a股投资者来说，未来美国债务趋势对美国股市的影响无疑更值得关注。

冲击材料有限

今年4月，一些研究机构指出，当10年期美国国债收益率达到约3.1%时，将触及“警戒线”，美国股市将在未来6个月至1年左右大幅下跌。然而，5月份，10年期美国国债收益率一度升至3%以上，达到3.1%的峰值，但美国股市的反应没有年初那么激烈。自4月份以来，标准普尔500指数已重新进入上升趋势，并仍不时创下新高。根据美国对冲基金crescat capital的数据，这是美联储历次加息中，美国股市表现最强劲的一次。

这背后的深层原因是什么？国泰君安(601211)(港股02611)收券团队给出的解释是，美国企业目前的融资环境仍然相当宽松，短期利率上调对企业财务成本和利润的影响较弱。此外，当前美国债券收益率曲线非常平坦。与短期利率相比，较低的长期利率增强了股票资产的吸引力。在本轮加息周期中，美联储加息的步伐滞后于经济复苏的速度，这对企业和股市相对有利。同时，经过长期的量化宽松和低利率环境，美国股票和债券价格之间的负相关已经减弱。

从估值角度来看，S&P 500目前的市盈率为23.61倍，倒数为4.24%，仍明显高于10年期美国国债收益率。毫无疑问，目前美国股票的估值处于高位，与美国债务相比越来越贵，股票和债务的性价比也在变化，但上下颠倒的拐点尚未出现。这意味着美国债券的收益率对于美国股票来说还不够高。

事实上，尽管10年期美国债券的收益率接近3%，但考虑通胀因素后的实际利率仍处于历史低点。

当然，这并不意味着如果收益率不够高，就不会影响市场。尽管利率的绝对水平至关重要，但利率变化的速度对资产价格也非常重要。今年2月就是一个生动的例子。幸运的是，最近美国债务利率的上升趋势仍然相对平缓。尽管随后的方向可能是向上的，但快速上升的趋势似乎不太可能再次出现。如果美国债券收益率继续以相对较慢的速度上升，在美国股票和美国债券的性价比完全逆转之前，它对美国股市的影响应该是可控的。

进一步看，在最近美国债务利率上升的背景下，跨境基金确实有从新兴市场流向美国股市和债市的势头。然而，由于新兴市场货币之间的人民币汇率相对稳定，中国经济增长的强劲弹性，以及中国资本市场开放政策红利的不断释放，海外资金继续流入中国股票和债券市场。

对任何一种资产来说，如果下跌太多，安全边际自然会更高。许多市场参与者认为，目前a股估值调整基本到位。从量价关系、断股数量、产业资本增加和上市公司回购股份等方面来看，股市触底的迹象越来越明显。综合考虑，最近美国债券收益率的上升趋势对中国股票债券市场的影响有限。