新资管时代信托公司需提前布局谋转型

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宁心田

未来资产管理行业的趋势也是未来信托行业的前景。面对一个全新的资产管理时代，所有信托公司几乎都达到了同一起跑线。无论他们处于什么行业地位，只要他们能够提前分析并妥善安排，就有可能在行业竞争中处于领先地位。笔者建议建立个性化的评估体系，稳步打破刚性赎回；构建议价信托受益者交易市场，解决资本流动性和长期性问题；充分发挥信托优势，发挥信托平台的管理作用，提高资产质量，形成长期的市场声誉。

建立个性化的估价系统

稳步打破僵化的救赎

刚性赎回将提高无风险回报率，扭曲市场资本价格。从这个角度来看，打破僵化的救赎是有益的，但不是有害的。然而，从信托公司的角度来看，不能简单地认为风险资产在未来可以被简单地拒绝。一方面，新的资产管理条例明确规定了资产管理机构勤勉谨慎的管理义务。《信托法》明确规定，受托人违反信托目的处分信托财产或者因违反管理职责、处理信托事务不当造成信托财产损失的，委托人有权处理。请求恢复信托财产原状或者予以赔偿；另一方面，作为一个重要的资产管理机构，信托公司未来的市场竞争力将主要表现在历史业绩和市场声誉上，而粗鲁和简单的不支付行为将对公司的业绩和声誉造成极大的损害。信托公司需要找到一个合适的方式来打破僵化的赎回和明确管理责任。

公共基金投资者对风险的接受可以给我们一些启示。它的投资者可以接受可能的损失结果，这些结果不外乎三点:一个公平和即时的估值系统，一个坚定的投资策略和一个流动性充裕的交易市场。其中，确定的投资策略明确了基金经理的豁免限额；及时的估值系统和流动性市场使投资者能够充分掌握信息并有一定的选择权。因此，价值评估体系及其相关投资策略体系的构建应该是打破刚性赎回执行制度的核心，这与新资产管理条例对价值评估的广泛重视是一致的。

传统产品估值的重点是市场公允价值，但大多数非标准资产很难找到参考市场价值。新的资产管理条例规定了摊余成本法对某些非标准资产的评估适用性。但是，对于大多数具有其他权益和类似权益的产品，没有给出具体的估价方法，只明确要求公允价值计量原则。然后，通过对信托产品的分类构建投资策略，不同的投资策略与不同参数组成的风险模型相匹配。一方面，产品的净值是通过参数的变化来披露的；另一方面，通过风险参数和模型的构建，明确了信托公司的豁免边界。只要能反映资产的公允价值，就应该允许。这种构建将为单纯使用摊余成本法披露净值的产品提供必要的补充，并使非标准资产的净值披露有章可循。

建立议价市场

破解信托受益权困境

上述公募基金，无论其标的标准化资产还是基金份额，都有流动性充裕的交易市场，而信托计划受益权长期缺乏交易市场，导致长期制约信托计划的问题——无法获得长期资金。造成这种情况的部分原因是信托计划持有的基础资产是非标准资产，其产品投资逻辑是基于信托公司基于预期收益率的刚性赎回，不能反映产品公允价值的及时估值。因此，少量的交易行为只能以预期收益率为参考。基于投资策略和风险模型的估值系统的建立为资产的实时价值提供了参考信息，使市场讨价还价成为可能。反过来，议价市场为估值结果提供了验证。

具有市场参考价值的信托受益交易市场的建立和成熟，将逐步解决新资产管理规定中提到的期限错配和资金池问题(不包括资金池掩盖的刚性赎回)。在交易信托受益权的过程中，交易者一般会考虑两个问题:一是资产的真实运行状况，二是流动性溢价水平。净值管理系统的存在解决了第一个问题，使第二个问题变得有价值。如果没有净值管理系统，由于信托产品现状的信息不对称，信托产品的交易部分将被直接暂停，这将完全不涉及流动性溢价。只有解决了估值问题，信托受益者交易市场才能成为纯流动性溢价交易市场，不同市场条件下的溢价完全由市场参与者决定。例如，大型机构投资者可以承诺在任何时候以净值的10%的折扣接受信托受益权。从商业利益和风险控制的角度来看，这样一个通过实现投机收益来提供流动性的做市商是完全可行的。这种做市商的存在将使信托受益权转让市场迅速发展，进而在信托产品的设计中给予一定的期限激励，长期信托基金问题有望得到彻底解决。

信托受益权交易转移平台将使产品的净值披露具有意义和可验证性。同时，由于产品净值制度的存在，基于市场议价的交易完全不同于刚性赎回的交易安排。这个市场的成熟将解决信托基金的期限问题。

充分发挥信托制度和平台的优势

构建高质量的资产

作为金融机构，信托公司在社会经济发展中的作用是将一部分社会储蓄转化为有效投资，特别是转化为符合政策鼓励的发展方向和社会经济发展趋势的投资方向，这是对信托行业功能的宏观要求。但从微观角度来看，信托公司作为企业的主体，对利润有着强烈的追求。利润追求的断裂和刚性赎回会产生一定的矛盾和冲突，也会制约信托公司的资产选择。

信托公司在投融资中间应该有很大的投资潜力。具体假设:信托可以通过搭建项目平台，将项目的多个业务项目委托给相关业务实体，相关业务实体承担相关责任。它不仅充分发挥了信托融资投资的制度优势，也充分发挥了信托公司作为金融机构在交易方案安排上的专业性。同时，更重要的是，在实际的生产经营中，信托公司并没有逾越规则，而是代替产业资本行事。虽然资产的整体运作是一种投资方式，但它实际上是以小股大债的形式进入项目公司，这为产品采用摊余成本法计价提供了可能性。每一笔委托交易的适当安排都会导致这样的结果:虽然是一种投资行为，但当资产不能按期变现时，必然会有相关机构违约，而减缓刚性支付的途径是相关信息披露主体的违约责任。从消除信托公司相关责任的角度来看，受托经营实体具有较高的社会信用一般是合适的。

(本文作者是五矿信托创新研究部总经理)