逆回购工具被“冷落” 央行收短放长意味深

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央行日前在货币政策执行报告中指出，9月份非金融企业等部门贷款加权平均利率为5.94%，较6月份下降0.03个百分点。

1200亿元国债存款到期，央行15日继续暂停反向回购。截至11月中旬，央行已暂停反向回购操作半个多月。事实上，这种情况不仅发生在本月，而且自今年年初以来，央行已经六次暂停反向回购超过半个月。

据记者观察，今年央行通过反向回购的净退出规模远远大于去年。通过反向回购频繁释放短期流动性不再是一项“规定的行动”，而通过有针对性的RRR减持释放中长期流动性的数量与前几年相比大幅增加。

市场参与者认为，在这种“短期和长期”行为背后，它反映了央行缓解银行流动性管理压力、引导金融机构实现信贷扩张、逐步降低企业融资成本的政策意图。

为了防止期限错配和降低融资成本，

据choice统计，2018年前10个月，央行通过反向回购直接投资的资金总额为9.5万亿元，而前两年约为20万亿元。对冲到期金额后，央行今年通过反向回购获得1.15万亿元的回报，而去年的净回报仅为650亿元。

一方面，频繁释放短期流动性不再是一种“规定的行为”；另一方面，央行通过四次定向RRR降息，释放中长期流动性，替代存量mlf，通过增加再融资和再贴现额度，扩大mlf抵押品范围，支持民营企业和小微企业创新流动性调整工具，完成多项“选择性行动”。

兴业银行(601166)和华富证券首席经济学家鲁正伟认为，要降低融资成本，首先要降低商业银行的债务成本。如果银行的资本成本过高，企业很难降低融资成本。由于中长期利率在很大程度上是融资成本的影子价格，央行需要投入长期资金来降低资本成本。

陆政委解释说，mlf的期限固定为一年，由于流动性监管指标监测剩余期限，央行将通过定期下调利率来替代mlf，并将“短期资金”改为“长期资金”。但是，总量没有增加，但期限有所延长，这在一定程度上缓解了期限错配对流动性监管指标的压力。

“释放长期流动性主要是为了缓解流动性管理的压力，让银行有意愿和能力配置更多长期资产，而不是将它们配置到短期和高流动性货币市场，以确保流动性安全。”民生银行金融研究中心主任王亦丰(600016)说。

据他说，自去年以来，银行系统经历了困难存款和昂贵存款的问题。贷款增速相对较快，存款增速相对较慢，存贷比不断上升，使得银行体系流动性管理压力较大，承受短期资本波动的能力相对较低。

“宽信用”是核心矛盾

“定向RRR还原”是必然选择

在从“宽货币”到“宽信贷”的传导过程中，自今年第三季度以来，在市场利率稳定和下降等因素的推动下，金融机构贷款利率总体趋稳。

央行日前在货币政策执行报告中指出，9月份非金融企业等部门贷款加权平均利率为5.94%，较6月份下降0.03个百分点。据初步估计，包括贷款、债券、委托贷款、信托贷款和民间融资在内的全社会整体融资成本在第三季度呈下降趋势。

在这方面，许多接受采访的宏观分析师认为，今年的核心矛盾和政策重点是宽信贷。为了防止信贷过度收缩，缓解经济下行压力，解决商业银行的债务问题，降低存款准备金率是中央银行的必然选择。

“mlf等央行资产负债表工具是为了实现央行和商业银行的同步扩张，并更加注重流动性。今年，RRR减债工具的使用越来越多，主要政策目的是实现商业银行的信贷扩张。”国泰君安证券(601211)全球首席经济学家华长春说。

他表示，在早期阶段，央行主要实施反向回购和mlf等资产负债表工具，并通过增加流动性促进信贷扩张。后期，通过降低存款准备金率和增加小微企业融资评估指标，逐步增强了政策效果。

就广泛信贷的表现而言，市场参与者认为，这主要取决于表内贷款和债券市场。由于宏观经济和金融政策的方向没有改变，以监管套利为目的继续加强对部分银行间业务和表外业务监管的思路没有改变。