央行重启逆回购 拉开跨年资金维稳大幕

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根据央行多年来的货币政策，公开市场的净投资到年底将逐年增加，这将为新的一年的充裕资金保驾护航。因此，未来央行将更频繁地使用反向回购和短期流动性调整工具来释放流动性。

连续暂停36个工作日的反向回购终于在12月17日重启。这也意味着流动性稳定的帷幕将在年底拉开。

17日，央行宣布，为规避纳税期限、政府债券支付和金融机构法定存款准备金存款的影响，保持银行体系合理充裕的流动性，12月17日，央行通过利率竞价方式推出了1600亿元人民币的7天反向回购操作，操作利率维持在2.55%。由于当天没有到期的反向回购，净流动性为1600亿元。

据业内普遍分析，央行在36个工作日之后重启反向回购，虽然这是针对对冲税期的净流动性释放的常规操作，但也拉开了年底稳定流动性安排的帷幕。预计后续将增加14天反向回购等公开市场操作，以满足新一年的资本需求，保持合理充裕的资本，稳定市场利率。

此外，值得注意的是，央行11月底公布的外汇储备数据显示，外汇储备余额达到近八年来的新低，环比下降571.3亿元，连续第四个月环比下降。作为过去基础货币的主要渠道，外汇的持续萎缩也意味着流动性供给渠道需要进一步拓宽，这进一步增加了市场对明年RRR进一步减持的预期。

维护新年资金稳定的帷幕拉开了

受除夕夜资金需求上升的影响，近期货币市场利率持续上升，表明资金开始小幅收紧。一个月期shibor已连续两周大幅上升，从11月底的2.7%升至目前的2.9%，隔夜shibor也显示出上周的显著复苏。央行17日投入1600亿元流动性后，银行间回购利率一夜之间有所下降，但其他期限的利率仍略有上升，表明新的一年对资金的需求仍然很大。

中信证券(600030)(港股06030)研究所副所长明明表示，前期大规模中长期流动性到期与纳税的叠加导致银行体系资金吃紧，而财政支出尚未达到集中力度阶段，对流动性的缓解效应尚未显现。央行在资本利率上调的背景下重启反向回购操作，显示了年末保持稳定的态度。

“年底大型基金的到期可能会进一步增加基金的波动。央行重启反向回购操作将是年底流动性安排的前奏。”明明表示，由于1200亿元国债现金将于12月21日到期，12月17日的1600亿元反向回购将于12月24日到期，预计央行将于12月24日推出净流动性释放，以对冲反向回购到期的影响，从而实现基金安全稳定的新年。

民生银行(600016)(港股01988)首席研究员文彬也认为，随着春节的临近，央行短期内仍将增加公开市场操作，包括多期反向回购组合以释放流动性。预计央行将在近期重启14天反向回购，并保持反向回购利率不变，以满足新一年的资本需求。

明年将有多轮RRR降低空客房

根据央行多年来的货币政策，公开市场的净投资到年底将逐年增加，这将为新的一年提供资金保障。因此，未来央行将更频繁地使用反向回购和短期流动性调整工具(slo)来释放流动性。

然而，从长期来看，为了满足经济稳定增长的需要，业内普遍认为，央行将在明年数次下调空的存款准备金率，以释放中长期资金，尤其是在外汇余额持续下降的背景下，这需要其他渠道及时替代和补充中长期流动性。

“11月份，外汇账户连续4个月下降，这进一步支持了通过RRR降息来减少基础货币投资。”文彬说。

平安证券首席经济学家张明也表示，2019年的货币政策很可能延续2018年的政策基调，今年可能会有3-4次RRR降息。一方面，它可以在外汇储备持续负增长的背景下为金融体系补充基础货币，另一方面，它可以缓解影子银行体系收缩带来的流动性短缺。

“但受人民币汇率和房地产调控的影响，明年的货币政策不会在2018年的基础上继续大幅放松。”张明表示，2019年，央行可能仍会谨慎下调存贷款基准利率。它可能保持基准存贷款利率不变，或者降息频率可能明显低于RRR降息频率，但仍将积极开展公开市场流动性操作，流动性操作的相关利率可能进一步下调。

根据兴业银行(601166)的研究报告，尽管央行在2018年启动了替代RRR减债，并用RRR减债基金替代了到期的多边基金，但多边基金余额仍然很高(目前的多边基金余额接近5万亿)，商业银行仍依赖批发银行融资。因此，未来公开市场余额将下降/0。据测算，反向回购和mlf的余额只需减少到1万亿元左右，就足以满足流动性削峰填谷的需求，相应的RRR下调空超过3个百分点。