如何理解 纾解股权质押风险的金融本质

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⊙记者普○编辑

最近，一系列缓解股权质押风险的措施出台，从个别地方的探索性尝试，扩展到监管部门的政策引导和一线专项规划的全方位实践，得到了上市公司、金融机构和市场参与者的广泛响应。

但与此同时，也有声音认为，已宣布的股权质押风险缓释措施仍是行政干预，具有“公正赎回”和“覆盖底部”的性质，将阻碍低效企业的正常清算。有些人甚至认为股权质押业务本身的合理性值得商榷。

真的是这样吗？

为了正确理解当前一系列股权质押风险缓释措施的真正意义，有必要厘清当前股权质押风险的本质。

首先，股权质押风险不同于企业债务违约风险。当企业的正常经营或现金流量出现问题时，其贷款、债券、质押融资等不同性质的债务将无法偿还本息，这是市场上常见的企业债务违约风险。目前，大多数面临股权质押风险的上市公司仍在正常经营，大股东和其他出质人仍能正常支付利息，但本金尚未到期。其中，真正的风险是作为抵押品的股票由于二级市场的波动而受到很大的损害，大股东因预质押比例高而无法投保。如果任由这种情况发展，可能会发生质权人处分抵押物，导致上市公司实际控制权发生变化，导致公司无法正常经营的情况。毫无疑问，这些公司与那些因管理不善而陷入困境的公司有着根本的不同。

同时，股权质押的风险也不同于2015年下半年资本配置清算的风险。后者具有混合基金和不同的风险承受能力，难以形成统一协调的双赢解决方案。相比之下，股权质押的出资者大多是专业金融机构，它们有能力承受暂时的账面波动，专注于长期利益，并达成双赢的解决方案。

可见，股权质押风险本质上属于市场波动风险，而非企业经营风险；这是短期风险，而不是长期风险。这为多方策划以市场化方式化解股权质押风险提供了现实依据。在不改变上市公司股权结构的前提下，引入新的基金，给大股东和市场更多的时间，降低风险后及时退出是可行的。

毫无疑问，在救助过程中，救助基金需要承担一定的风险，但金融市场的核心功能之一不就是风险的定价和转移吗？只要你对风险有一个准确的认识，并能得到合理的考虑，对专业金融机构来说，这不是一个“好生意”吗？你为什么要把自己局限在“市场”和“管理”的争论中呢？

一般来说，如何判断股权质押风险减免是否成功和市场化，可以有以下三个标准:上市公司的受助股东最终是否会足额偿还本息；上市公司股权结构是否基本稳定；纾困基金能否获得理想的回报。只要上述问题的答案是肯定的，市场风险就会被消除，这是一个成功的纾困，甚至可以进一步发展成为股权质押债权转让的一个标准化、规范化的工具。

将股东的综合权益抽象为权益是现代企业制度的基石之一。股权作为一种物权，并不次于不动产和生产资料等有形资产。即使由于其明确的定价和方便的流通，它作为质押也有独特的优势。当前的股权质押风险暴露了上市公司部分大股东财务管理的缺陷，即长于扩张，短于风控，也暴露了一些金融机构风控措施的失败。然而，这些都是开发中的问题，可以在实践中学习和改进。如果有人主张把股权质押的融资形式写进另一本书，那就等于给孩子们泼了一盆冷水。